个股研究报告:贵州茅台 淡季仍强劲,全年更可期

2022-05-15 02:41:41 0 877 百度已收录

贵州茅台(600519)

17Q2 总收入增长 35.73%,归母净利润增长 31.0%,略超我们前期指引及市场预期。公司 17Q2 实现主营收入 108.81 亿元,营业利润 73.34 亿元,净利润 51.28 亿元,分别同比增长 33.0%,32.0%、31.0%。增速略超我们前期给的中报预览,业绩增速环比也有所加快,在淡季发货量较少的情况下,仍有如此增速,可见终端需求之旺盛,公司基本面之强劲。

预收款及现金流同比微增,看似平淡,考虑打款政策改变,仍超预期增长。公司半年度末预收账款 177.80 亿,同比增长 2.23%,现金回款 107.6 亿,同比增长 4.89%,两项指标看似平淡,但结合公司去年底文件“为不影响经销商的资金使用,请经销商按照审核后的订单汇款”,以及草根调研目前大部分经销商尚未将 6 月份计划打款,故二季度现金流及预收款仅反映部分的渠道客户打款需求,若假设 6 月份单月 2000 吨量,对应 32.8 亿回款,则 Q2 真实现金流增长 36.9%,预收账款将在 200 亿附近,均符合利润表增速,略超市场预期。同期现金流出 90.93 亿,同比大增 75.6%,主要系补缴 16 年已计提税款等因素所致,应交税费环比下降 10.29 亿。

毛利率及费用率一降一升, 系列酒加码投入所致。 17Q2 毛利率 88.5%,同比下降 3.1%,销售费用率 4.5%,同比增长 1.9%,主因系列酒增速加快所致。据媒体及公告披露,上半年系列酒销售额 25.4 亿,其中 5 月单月完成 5 亿销售,但近两年系列酒均处于投入期,各项营销资源投入增加,费用率有所上升也在所难免,上半年营销费用中,广告宣传及市场拓展费用 12.13 亿,同比显着增加。 上半年消费税 16.13 亿元,税率 10.8%,靠近国税总局[2017]144号文件中 60%的征缴比例,差额部分预计年底补缴,但金额不大影响有限。

Q2 完成发货 5500 吨,验证前期判断。17 年 Q2 实际收入 90.07 亿,若不考虑系列酒,实际发货 5500 吨, 同比增长 10%, 与前期草根调研情况相符。从目前草根调研情况看,近期各地缺货现象严重,多数经销商已是无酒可卖,目前大部分经销商 6 月份计划尚未到货,主要原因推测系基酒供应偏紧所致。

下半年展望: 渠道欠货, 新酒增供,预计 Q3 发货量将超预期, 批价回调幅度有限。近期草根调研,公司 17 年新基酒飞天已经开始供应,也开始允许部分经销商开始打 6 月份计划的款,我们预计,公司发货节奏将逐步加快,预计将于 7-8 月份补齐欠货,并在 8-9 月增供中秋计划, 但考虑到经销商当前库存,多数经销商难以显着下调价格出售,预计批价回调幅度有限,终端价格将有望继续维持 1299,且货源紧张将贯穿中秋直至春节旺季。另外根据当前库存状态,去年 Q3 真实发货 5800 吨,预计今年发货量将至少 7000 吨以上,全年真实发货量大概率突破 2.68 万吨计划,实现 3 万吨以上发货量。

淡季仍强劲,全年更可期,继续强烈推荐。我们在近期的中报预览中,对茅台 Q2 发货节奏、 终端缺货及中报数据进行看似乐观的预测,都在中报得到客观验证,略超市场预期,更难能可贵的是茅台在需求淡季,在基酒不足导致发货量少的前提下,仍然实现加速增长。基于对当前渠道库存和终端需求的判断, Q3 及年底发货量超预期已是大概率事件。 略上调 17-18 年 EPS17.46、22.48 元,考虑到即将到来的中秋旺季及估值切换行情,我们按照 18 年报表业绩 24 倍,上调目标价 540 元,继续强烈推荐。

风险提示:经济恶化导致需求下滑,供给不足导致价格失控。

(原标题:淡季仍强劲,全年更可期)

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